В декабре прошлого года в статье «Обманчивое спокойствие» (Правда, №138, 12.12.2019, https://kprf.ru/roscrisis/190233.html ) мы писали, что происходившее в течение 2019 года укрепление рубля носит искусственный характер, поскольку достигнуто за счет мощного притока иностранного спекулятивного капитала. Этот приток был следствием смягчения денежно-кредитной политики ведущими мировыми центробанками, но свой вклад в привлечение иностранных спекулянтов также внесли масштабные размещения ОФЗ нашим министерством финансов. Мы предупреждали, что такой приток «горячего» спекулятивного капитала создает потенциал для резкого обвала рубля, который неизбежно случится, как только по какой-либо причине этот капитал «устремится к выходу». Нужен только спусковой крючок, и в качестве такого спускового крючка может выступить мировой финансовый кризис, признаки приближения которого уже тогда (то есть еще до начала истории с коронавирусом) становились все более и более явными.

Опубликованный в среду 15 апреля «Обзор рисков финансовых рынков» за март показывает, что именно так все и произошло. В марте на мировых финансовых рынках начался настоящий шторм (подробнее см. «Мировая финансовая система пошла вразнос», Правда, №29, 20.03.2020, https://kprf.ru/roscrisis/192633.html ), который спровоцировал мощный отток капитала из стран с развивающимися рынками, к которым относится и Россия. Нерезиденты и их дочерние компании, зарегистрированные в России (мы будем для краткости называть обе эти категории просто «иностранцами»), начали распродавать свои рублевые активы и конвертировать рубли в валюту.

Вот несколько цифр, иллюстрирующих масштабы «исхода» нерезидентов из российских активов на пике кризиса – в период со 2 по 19 марта. В эти тринадцать торговых дней иностранцы продали ОФЗ на сумму 132 млрд рублей, то есть в среднем по 10.2 млрд рублей в день (для сравнения: объем рынка ОФЗ составляет порядка 9 трлн рублей, а дневной оборот торгов составляет порядка 50 млрд рублей). Также в этот период иностранцы активно продавали российские акции и корпоративные облигации – на 100 и 13 млрд рублей соответственно. А выкупали все эти активы главным образом наши крупнейшие системно-значимые банки (почти все из которых, напомним, государственные или квази-государственные). В указанный период они купили только ОФЗ на сумму 182 млрд рублей.

В оставшуюся часть месяца отток иностранного капитала из российских активов продолжился, однако его темпы значительно сократились. Это связано, в первую очередь, с тем, что мировым центробанкам все-таки удалось стабилизировать мировые финансовые рынки, закачав туда просто астрономические объемы свеженапечатанных денег (подробнее – см. ниже).

Полученные от продажи российских активов средства иностранцы, естественно, конвертировали в валюту, и это и стало основной причиной мартовского падения рубля. В марте иностранцы приобрели валюты на сумму 389.4 млрд рублей, что больше максимальных месячных показателей их нетто-покупок в период валютного кризиса 2014–2015 годов. Пик покупки валюты иностранцами пришелся на 10–12 марта; только в эти три дня они приобрели валюты более чем на 180 млрд рублей, из них 82 млрд пришлось на один день 10 марта.

Панику на валютном рынке удалось купировать совместными усилиями ЦБ и системно-значимых (читай: государственных) банков. 10 марта ЦБ объявил начале интервенций в поддержку рубля. Формально это называлось «упреждающими продажами валюты в рамках бюджетного правила», но по сути это были прямые интервенции, так как по бюджетному правилу продажи валюты должны были начаться лишь в апреле (валюта продается, если средняя цена нефти Urals за прошедший месяц составила ниже 42.5 долларов за баррель), а в марте ЦБ должен был валюту покупать. Эти интервенции стали сигналом для рынка о том, что ЦБ намерен защищать курс рубля более активно, чем предполагает формальное следование бюджетному правилу.

Сначала объем интервенций ЦБ был незначительным; основную работу по поддержке рубля на пике кризиса взяли на себя системно-значимые банки: только 10 марта они продали валюты на 86 млрд рублей. Кстати, стоит отметить, что население, в отличие от предыдущих эпизодов резкого падения курса рубля, в целом в эти дни валюту продавало.

Начиная с 19 марта (когда курс доллара к рублю преодолел отметку 80) объем интервенций ЦБ заметно вырос: ЦБ начал продавать валюту из Фонда национального благосостояния «в связи с приобретаемым правительством пакетом акций Сбербанка» в объеме порядка 13 млрд рублей в день. Всего за период с 10 марта по 8 апреля ЦБ продал валюты на 245 млрд рублей. В результате объем продаж валюты со стороны ЦБ фактически уравновесил покупку валюты иностранцами, а начиная с 25 марта он стабильно ее превышает.

Таким образом, продажи валюты со стороны ЦБ и госбанков помогли остановить панику на российском валютном рынке в момент острой фазы мирового финансового кризиса. Однако окончательная стабилизация курса рубля была достигнута лишь благодаря завершению острой фазы кризиса на мировых финансовых рынках.

Это произошло в последней декаде марта, когда ведущие мировые центробанки после двух недель безрезультатных попыток стабилизации рынков (см. упомянутую выше статью «Мировая финансовая система пошла вразнос», https://kprf.ru/roscrisis/192633.html ) прибегли к совсем уж нетрадиционным средствам. Так, в понедельник 23 марта ФРС США объявила о запуске неограниченного по объему выкупа активов (то есть «печатания денег»; в мире финансов это называется «количественным смягчением»). ФРС заявила, что будет выкупать гособлигации США и ипотечные облигации в таких объемах, которые «будут необходимы для стабилизации рынков». И действительно, ФРС начала выкупать гособлигации США в объемах, на порядок, превышающих пиковые объемы выкупа в прежних эпизодах количественного смягчения. В начале действия этой программы объем покупок составлял 70 млрд долларов в день, в то время как в прошлых программах количественного смягчения максимальный объем выкупа не превышал 125 млрд долларов в месяц.

Но даже этим ФРС не ограничилась: чуть позже были запущены программы выкупа (или льготного кредитования под залог) других, более рискованных ценных бумаг, которые ФРС не выкупала и не брала в залог даже в период кризиса 2008 года. В частности, были объявлены программы выкупа корпоративных облигаций инвестиционного уровня и муниципальных облигаций, а потом дело дошло даже до так называемых «мусорных» облигаций (то есть до облигаций с рейтингами ниже инвестиционного уровня).

Многие другие мировые центробанки также начали (или заметно расширили) свои программы количественного смягчения и программы льготного кредитования для тех или иных категорий заемщиков. В частности, программа количественного смягчения от Европейского центрального банка также по сути безлимитная: ЕЦБ обещал потратить на выкуп активов «как минимум» 750 млрд евро.

В дополнение к объявленным центробанками монетарным мерам, правительства многих стран объявили о масштабных фискальных (то есть бюджетных) мерах поддержки бизнеса и населения. Так, в США был принят пакет фискальных мер стоимостью порядка 2.2 трлн долларов, что составляет порядка 9.8% от ВВП США; для сравнения: пакет фискальных стимулов и антикризисных мер в 2008–2009 годах стоил 0.8 трлн долларов, что на тот момент составляло 5.5% ВВП США. В других развитых странах объем фискальных мер поддержки также составляет 10–20% ВВП.

В результате всех этих мер ведущим мировым центробанкам и правительствам все-таки удалось (возможно, временно) «залить деньгами пожар» на мировых финансовых рынках. Капитал постепенно стал возвращаться на рынки акций и в другие рисковые активы, включая активы стран с развивающимися рынками. Вследствие этого (и при дополнительной поддержке со стороны продолжающихся продаж валюты со стороны нашего ЦБ) курс рубля начал укрепляться: на минувшей неделе наша валюта закрепилась в диапазоне 73–75 рублей за доллар, в то время как на пике доллар стоил порядка 81 рубля.

Таким образом, продажи валюты госбанками и ЦБ и помогли сгладить резкие скачки курса во время острой фазы кризиса, не допустив того, чтобы панические покупки валюты иностранцами превратились в лавину. Но надо понимать, что это сработало только потому, что острая фаза кризиса на мировых рынках длилась очень недолго и поэтому на поддержку курса потребовалось не так много резервов (наши госбанки, возможно, даже оказались в прибыли, продав валюту вблизи пиков, а потом откупив ее позднее; а иностранные спекулянты по-видимому оказались в проигрыше).

Однако если мировой финансовый кризис затянется и на мировых финансовых рынках падение возобновится (чего нельзя исключать, особенно в случае второй волны пандемии), то мы, скорее всего, увидим еще одну волну ослабления рубля. Потенциал для этого сохраняется.

Во-первых, доля нерезидентов в ОФЗ и принадлежащий им объем ОФЗ по историческим меркам по-прежнему высоки. Сейчас их доля составляет порядка 31%, что лишь на три процентных пункта ниже максимума этого показателя (порядка 34%), достигавшегося дважды – в апреле 2018 года (накануне обвала рубля, также вызванного бегством нерезидентов на фоне объявления санкций) и в феврале 2020 года. Что касается объема ОФЗ у нерезидентов, то сейчас он составляет порядка 2.8 трлн рублей, что значительно выше, чем было накануне обвала рубля в апреле 2018 года (тогда было 2.35 млрд рублей). Похожая картина на рынке акций. Так что если весь этот спекулятивный капитал всерьез «устремится на выход», то остановить обвал рубля будет не так просто.

Во-вторых, дополнительный потенциал для дальнейшего ослабления рубля создают наши внутриэкономические факторы: ухудшение торгового баланса из-за падения цен на нефть и объемов ее экспорта; расходы на уже объявленные меры поддержки экономики и на те меры, которые, возможно, еще придется вводить; выпадающие доходы бюджетов всех уровней от резкого сокращения налоговых поступлений; расходы на санацию банков (или выплаты вкладчикам застрахованных вкладов) в случае появления проблем у банков из-за массовых дефолтов заемщиков. Все эти факторы приведут к необходимости расходовать резервы и увеличивать эмиссию рублей.

Однако несмотря на все эти факторы, нельзя однозначно утверждать, что еще одно падение рубля в обозримой перспективе неизбежно: уж очень много денег печатают сейчас ведущие мировые центробанки, так что приток спекулятивного капитала на развивающиеся рынки вполне может продолжиться и дальше, и даже усилиться. Более того, проводимая ныне ведущими мировыми центробанками сверхмощная денежная эмиссия может уже на горизонте одного-двух лет привести к подрыву доверия к основным мировым валютам и к разрушению мировой финансовой системы в целом. Что будет с курсами валют в этой ситуации, предсказать невозможно. Это не самый вероятный сценарий, но исключать его нельзя. Косвенным признаком того, что такой сценарий постепенно начинает восприниматься всерьез многими инвесторами во всем мире, является заметная активизация спроса на физическое золото.