На минувшей неделе прошел традиционный симпозиум в Джексон-Хоуле, который ежегодно проводится Федеральной резервной системой (ФРС) США и посвящен стратегическим вопросам денежно-кредитной политики в мире. В своем выступлении глава ФРС Джером Пауэлл еще раз подтвердил, что борьба с инфляцией является основной целью ФРС не только в ближайшее время, но и на более длительную перспективу, и ФРС не намерена сворачивать с этого пути даже если для достижения поставленной цели потребуется пожертвовать экономическим ростом. Представители других центробанков выступали в той же тональности. Сценарий глобальной рецессии становится все более вероятным.
Ежегодный симпозиум ФРС в Джексон-Хоуле, штат Вайоминг, является одним из наиболее значимых событий для мирового финансового рынка. Здесь собираются представители высшего руководства центробанков развитых стран, представители международных организаций, таких как Международный валютный фонд (МВФ) и Всемирный банк, а также ведущие ученые-экономисты, которые по мнению организаторов смогут внести плодотворный вклад в дискуссию. В отличие от других своих встреч (таких как, например, проводимая раз в два месяца в Базеле встреча под эгидой Банка международных расчетов), руководители центробанков обсуждают в Джексон-Хоуле не текущие задачи, а стратегические вопросы и долгосрочные тенденции. Именно поэтому все, кто имеет хоть какое-то отношение к мировым финансовым рынкам, всегда внимательно следят за тоном дискуссии на этом симпозиуме, стараясь понять из него, в какой парадигме будут действовать ФРС и остальные ведущие мировые центробанки в среднесрочной и долгосрочной перспективе (см. подробнее «На монетарном фронте без перемен», Правда, №96, 03.09.2021, https://kprf.ru/roscrisis/205086.html).
Центральным событием симпозиума в Джексон-Хоуле традиционно является выступление главы ФРС. Для мировых финансовых рынков это как для России Послание президента Федеральному собранию. За несколько недель до симпозиума аналитики начинают делать прогнозы о том, что глава ФРС скажет в своем выступлении. В этом году многие из них предсказывали, что в Джексон-Хоуле Пауэлл объявит о паузе в ужесточении ДКП, то есть наконец-то свершится «разворот политики» ФРС в сторону смягчения, который с нетерпением ожидают многие участники финансовых рынков по всему миру.
***
Напомним, начиная с марта текущего года ФРС проводит непривычно жесткую ДКП: за полгода ключевая ставка ФРС выросла на 2.25 процентных пункта (п.п.) – самое быстрое повышение с начала 1980-х, когда ФРС боролась с разгоном инфляции 1970-х годов. Плюс к тому, сейчас в отличие от 1980-х годов одновременно с поднятием ставки ФРС проводит сокращение баланса, то есть «печатный станок наоборот».
Идея о том, что столь жесткая ДКП долго не продлится и разворот близок, возникла у участников финансовых рынков из-за того, что негативные последствия ужесточения уже видны в экономике США невооруженным глазом. Страна находится в технической рецессии: ВВП падает два квартал подряд – на 1.6% и на 0.6% в квартальном выражении (то есть по отношению к предыдущему кварталу, в годовом пересчете со снятой сезонностью) в первом и втором кварталах текущего года соответственно. Падение ВВП в течение двух кварталов подряд – это классическое определение рецессии, однако в этот раз американские власти рецессию пока не признают; для этого даже пришлось «скорректировать» определение рецессии в Википедии, что вызвало шквал насмешек на посвященных экономике и финансам интернет-ресурсах и форумах по всему миру.
Падение ВВП США пока еще неглубокое, но это только начало, ведь помимо него начинают проявляться и другие признаки грядущего финансово-экономического кризиса. Индексы деловой активности PMI еще в июле вошли в зону спада – ниже 50 пунктов: в июле индекс US PMI Composite составил 47.7, а в августе (по предварительной оценке) он опустился до 45.0 – минимум с мая 2020 года. Вот-вот начнется обвал цен на недвижимость: спрос уже резко упал из-за роста ставок по ипотеке, хотя цены пока еще держатся вблизи максимумов – фактически «на честном слове».
В США обвал цен на недвижимость вызывает более сильные негативные последствия, чем в большинстве других стран. Он опасен для финансовой системы из-за большого объема в ней облигаций под залог ипотеки. Плюс к тому он провоцирует сильное сокращение внутреннего спроса из-за «эффекта богатства», поскольку в США владельцы домов зачастую рассматривают свое, даже единственное, жилье как финансовый актив, поэтому они начинают ощущать себя менее богатыми, когда цены на недвижимость падают, и, соответственно, сокращают потребление.
Единственное, что позволяет американским властям отрицать начало рецессии и делать вид, что в экономике все в порядке, – это рынок труда. Безработица в США (если, конечно, верить официальным цифрам) находится вблизи исторического минимума: в июле она составила 3.5%, а число рабочих мест достигло допандемийного уровня. Кажущийся парадокс – растущий рынок труда при падающем ВВП – объясняется просто: падает производительность труда, чему в свою очередь есть несколько объяснений.
Во-первых, производительность труда в большинстве отраслей американской экономики прекратила рост еще до начала пандемии, поскольку после кризиса 2007-2008 годов американские компании сравнительно мало инвестировали в развитие, предпочитая направлять прибыли на выкуп собственных акций. Поэтому росла не производительность труда, а биржевые котировки. Но все были довольны: капитал акционеров увеличивался, а руководство компаний получало большие бонусы.
Во-вторых, после двухлетнего периода острой нехватки рабочих рук компании опасаются увольнять сотрудников даже при сокращающихся объемах производства, предпочитая сохранять их «на всякий случай». Дело в том, что в период постпандемического восстановления экономики наем новых работников был для многих американских компаний огромной проблемой, так как довольно много американцев по тем или иным причинам не спешили возвращаться на работу: кто-то боялся заразиться ковидом, кому-то надо было присматривать за детьми, пока детские сады были закрыты, а кто-то просто предпочитал жить на щедрые «пандемические» выплаты от государства. Однако компании не могут держать лишних работников бесконечно: когда они поймут, что рецессия пришла всерьез и надолго, начнутся увольнения и безработица начнет расти, что будет дополнительно усугублять экономический спад из-за падения внутреннего спроса.
***
Итак, ситуация в экономике США ухудшается на глазах. В прошлом гораздо меньшие проблемы в экономике заставляли ФРС «бросаться на помощь» и смягчать ДКП. Поэтому многие ожидали от выступления Пауэлла хотя бы намека если не на смягчение ДКП, то хотя бы на паузу в ужесточении: вот ФРС, как обещала, поднимет ставку еще один раз на сентябрьском заседании, а потом возьмет паузу. Тем более, что по итогам июля инфляция несколько снизилась – как «год к году», так и по сравнению с предшествующем месяцем.
Но не тут-то было! Выступление Пауэлла было подчеркнуто ястребиным. Создавалось впечатление, что глава ФРС хотел донести до участников рынка свою позицию максимально четко, чтобы они ему наконец поверили и не пытались искать в его выступлении намеки на разворот политики. Видимо, Пауэлл учел опыт своей июльской пресс-конференции: она была выдержана в ястребином тоне, но несмотря на это финансовые спекулянты отыскали в ней нюансы, которые при большом желании (а оно было) можно было интерпретировать как сигналы о возможном смягчении ДКП, и котировки сырьевых товаров и рисковых активов опять пошли вверх.
Так что в этот раз Пауэлл постарался донести свою мысль предельно четко и лаконично: выступление главы ФРС заняло всего лишь восемь минут вместо положенных тридцати. Он сказал, что борьба с инфляцией потребует значительного времени, что в это время экономический рост замедлится, а условия на рынке труда ухудшатся, но это необходимо «для достижения баланса спроса и предложения» (то есть надо обрушить спрос, чтобы привести его в соответствие с сильно сократившимся предложением – Т.К.). По мнению главы ФРС, это позволит вернуть инфляцию к цели, но ценой «некоторой боли для домохозяйств и бизнеса».
Более того, Пауэлл подчеркнул, что исторический опыт говорит о большой опасности преждевременного смягчения ДКП, указав, что прежде чем Пол Волкер смог успешно подавить инфляцию в начале 1980-х годов (резко подняв ключевую ставку ФРС до 20% при инфляции порядка 15% – Т.К.), в течение 15 лет предпринимались многочисленные попытки борьбы с инфляцией, но все они были безуспешны.
Во всей речи главы ФРС была лишь одна фраза, которую можно было бы расценить как голубиную, да и то с большой натяжкой: «В какой-то момент, когда монетарная политика станет более жесткой, возможно, будет уместно уменьшить темп ее дальнейшего ужесточения». Но на самом деле эта фраза не дает ничего нового: ведь «какой-то момент» может наступить очень нескоро. «Мы не свернем с пути, пока не будем уверены, что цель достигнута», – закончил свою речь глава ФРС.
На самом деле нет ничего удивительного в том, что сейчас ФРС проявляет такую жесткость, притом что раньше она переходила к смягчению ДКП при гораздо меньших проблемах в экономике. Дело в том, что сейчас инфляция разогналась (в частности, из-за влияния санкций против российского нефтегазового сектора, вызвавших взлет цен на энергоносители) и, если ее не подавить, статус доллара как основной мировой резервной валюты окажется под вопросом. Особенно с учетом того, что заморозка российских золотовалютных резервов нанесла еще один ощутимый удар по доверию к доллару. Статус доллара как основной мировой резервной валюты является одним из основных механизмов обеспечения американской гегемонии в мире, поэтому ради его сохранения по мнению американских властей можно пойти и на «некоторую боль для домохозяйств и бизнеса».
Так что не стоит ждать «мягкой посадки» американской экономики, да и «быстрой, легкой» рецессией дело вряд ли ограничится. Для разворота политики ФРС потребуется более глубокая рецессия в США, которая обрушит внутренний спрос и тем самым подавит инфляцию.
***
Ситуация в остальных значимых мировых экономиках также непростая. В Китае экономический рост замедляется и назревает кризис на рынке недвижимости. Про Европу и Великобританию вообще говорить нечего – они стоят на пороге рецессии, сопровождаемой высокой инфляцией. Развивающиеся страны также весьма уязвимы к ужесточению ДКП в США и прочих развитых странах, поскольку в таких условиях оттуда начинается резкий отток капитала.
Тем не менее, представители других значимых мировых центробанков в своих выступлениях на симпозиуме поддержали главу ФРС в его ястребином настрое (опыт показывает, что ведущие мировые центробанки почти всегда действуют согласованно). На симпозиуме выступили, в частности, главы Банка Англии, Швейцарского национального банка, Банка Японии, Банка Кореи, несколько представителей высшего руководства Европейского центробанка, а также глава Всемирного банка и заместитель главы МВФ, и все они (за исключением главы Банка Японии, где инфляция еще не успела разогнаться и находится на уровне 2.4% в годовом выражении) говорили о необходимости решительных действий по борьбе с инфляцией, поскольку если это не сделать сейчас, то потом подавление инфляции будет еще более сложным и болезненным.
***
Таким образом, можно ожидать, что большинство значимых мировых центробанков (кроме Банка Японии и Народного банка Китая) в ближайшие месяцы продолжат политику ужесточения ДКП и эта политика будет продолжаться до тех пор, пока мировая экономика не скатится в масштабную рецессию, что, по-видимому, произойдет уже в 2023 году.
Единственное, что пока остается непонятным, как США и другие развитые страны собираются финансировать дефицит своих бюджетов и обслуживать огромный государственный долг, который при более высоких процентных ставках окажется неподъемным.
Кстати, об этом еще в 2016 году предупреждал Пол Волкер – тот самый Пол Волкер, который в начале 1980-х годов успешно справился с разогнавшейся за предшествующее десятилетие инфляцией путем резкого повышения ставки и о котором упоминал Джером Пауэлл в своем выступлении на симпозиуме. В своей статье в Нью-Йорк Таймс (написанной совместно с Питером Питерсоном) Волкер писал, что при тогдашнем объеме госдолга (а сейчас он еще значительно больше, чем в 2016 году) никакое значимое повышение процентных ставок просто невозможно, так как оно сделает неподъемным обслуживание этого госдолга.
На что же надеются Пауэлл и главы других ведущих мировых центробанков, обещая продолжать ужесточения ДКП и дальше? Внятного ответа на этот вопрос не просматривается. Возможно, они хотят спровоцировать достаточно глубокую и болезненную рецессию, которая подавит спрос настолько сильно, что инфляция снизится очень быстро – настолько быстро, что период высоких процентных ставок будет недолгим и, соответственно, объем госдолга, который придется рефинансировать по запретительно высоким ставкам будет не очень большим. А потом, когда инфляция будет подавлена, а доверие к ФРС восстановлено, можно будет вернуться к более низким процентным ставкам.
***
Что все это значит для России? Ответ на этот вопрос мы найдем в «Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2023 год и на период 2024 и 2025 годов», опубликованных в середине августа Банком России (см. подробнее «Условия новые, а курс – прежний», Правда, №90, 18.08.2022, https://kprf.ru/roscrisis/212640.html ).
В этом документе рассматриваются три сценария макроэкономического развития России на ближайшие три года. Базовый сценарий основан на предположении, что в результате ужесточения ДКП ведущими мировыми центробанками экономический рост в ведущих экономиках замедлится, однако масштабной рецессии удастся избежать, и при этом антироссийские санкции останутся примерно такими же, как сейчас. Оптимистический сценарий, названный «Ускоренная адаптация», в дополнение к этому предполагает, что российская экономика сможет быстрее, чем в базовом сценарии, адаптироваться к новым условиям и вернуться к росту. После симпозиума в Джексон-Хоуле стало более-менее очевидно, что вероятность реализации этих сценариев крайне мала.
Гораздо более вероятным представляется пессимистический сценарий, названный в документе «Глобальный кризис». Этот сценарий предполагает реализацию «одновременно двух рисков, усиливающих друг друга»: глобальный экономический кризис и «усиление геополитического напряжения, включая введение дополнительных ограничений на российский экспорт». Поскольку этот сценарий представляется нам наиболее вероятным, опишем его подробнее.
В сценарии «Глобальный кризис» ЦБ ожидает, что инфляция в России после наблюдаемого сейчас замедления вновь вернется к росту и составит 13–16% по итогам 2023 года (для сравнения: в базовом сценарии 5–7%). Бороться с ней ЦБ предполагает привычными методами – повышением ставки: ключевая ставка ЦБ составит 11.5–13.5% в среднем за 2023 год (в базовом сценарии 6.5–8.5%) и 12–13% в среднем за 2024 год. В результате инфляция будет постепенно замедляться и по итогам 2024 составит 8–9%, а к целевому ориентиру 4% она вернется только по итогам 2025 года (в базовом сценарии – по итогам 2024 года); тогда же и ключевая ставка вернется к уровню 6%, который ЦБ рассматривает как нейтральный.
Что касается экономического роста, то все три сценария закладывают сокращение ВВП на 4–6% по итогам текущего года, но в сценарии «Глобальный кризис» в будущем году спад усилится и составит 5.5–8.5% по итогам года; в 2024 году спад продолжится: по итогам года ВВП сократится еще на 2–3%, и только в 2025 начнется слабый рост – не более 1% по итогам 2025 года (в базовом сценарии – спад на 1–4% в 2023 году и рост на 1.5–2.5% в последующие два года).
Такой пессимизм в отношении экономического роста в сценарии «Глобальный кризис» объясняется прежде всего тем, что возможности бюджета по поддержке экономики будут сильно ограничены: ЦБ ожидает, что цена на нефть марки Urals составит 35 долларов за баррель в среднем по 2023 и по 2024 году, а в 2025 году она вырастет лишь до 40 долларов за баррель (в базовом сценарии 70, 60 и 55 долларов за баррель в 2023 – 2025 годах соответственно). Таким образом, для поддержки экономики из бюджета средств не будет, а поддержку экономики средствами денежно-кредитной политики при повышенной инфляции ЦБ исключает в принципе.
В целом описание сценария «Глобальный кризис» в документе ЦБ выглядит вполне реалистично; вероятнее всего, именно так и будут развиваться события. Нынешний период, казалось бы, успешной адаптации российской экономики к санкциям вероятнее всего скоро закончится, так что готовимся к тому, что ближайшие два года легкими не будут…
_____________
Статья опубликована в газете «Правда», №96, 01.09.2022, https://gazeta-pravda.ru/issue/96-31299-1-sentyabrya-2022-goda/globalnaya-retsessiya-vsye-blizhe/